一、行業(yè)需求

在環(huán)保監(jiān)管力度增強，各省均推出省級督查方案背景下，危廢處置剛需再次提升，尤其是要求進入規(guī)范渠道處置的量增加。但市場情況是，實際產生量遠大于統(tǒng)計量(披露16年5347萬噸，預計實際8000萬噸)，低綜合利用處置率(83%)，低有效利用率(25%)，導致整體危廢的處置供不應求。

危廢政策不斷出臺，尤其是省級細則落地：

1)2017年環(huán)保部出臺“十三五”全國危險廢物規(guī)范化管理督查考核工作方案，各省近期均推出省級危廢規(guī)范化管理督查方案;

2)《國家危險廢物名錄》自2016年8月1日起施行;新修訂的《固體廢物污染環(huán)境防治法》取消危險廢物省內轉移審批手續(xù);

3)2016年最高司法機關就環(huán)境污染犯罪出臺專門司法解釋;

4)2018年起實施《環(huán)境保護稅法》，危廢稅額1000元/噸;5)環(huán)保部發(fā)布《水泥窯協同處置固體廢物污染防治技術政策》，支持水泥窯協同處置。

近年來危廢相關法規(guī)政策

各省市紛紛出臺“十三五危廢設施建設規(guī)劃”。山東省17年9月發(fā)布“十三五”危險廢物處置設施建設規(guī)劃;四川省17年10月發(fā)布危險廢物處置設施建設五年規(guī)劃;廣東省17年11月發(fā)布固體廢物污染防治三年行動計劃(2018年-2020年)。

山東：“十三五”期間，全省規(guī)劃完成建設危險廢物、醫(yī)療廢物利用處置項目共318項，收集儲運項目35項，項目總數353項，估算總投資530億元。

新增工業(yè)危廢利用能力1538萬噸，危廢焚燒、物化、填埋等處置能力713萬噸(含醫(yī)廢處置能力6.8萬噸)。

四川：到2020年，7個危廢項目全面建成，新增危險廢物處置能力40.5萬噸/年，全省危險廢物集中處置能力達到49.86萬噸/年。

到2022年，6個危廢項目全面建成，新增危險廢物處置能力23.3萬噸/年，全省危險廢物集中處置能力達到73.16萬噸/年。

到2020年，全省醫(yī)療廢物處置能力達到14.29萬噸/年，其中新增能力8.92萬噸/年。

廣東：到2020年，廣東全省工業(yè)危險廢物安全處置率、醫(yī)療廢物安全處置率均達到99%以上;到2020年全省年填埋處置能力增加10萬噸;全省年焚燒處置能力增加10萬噸;到2020年力爭全省形成10萬噸/年以上醫(yī)療廢物無害化處置能力。

1、需求端

危廢環(huán)境危害極大，是處置剛需。根據2016年新修訂《國家危險廢物名錄》的定義，危險廢物(Hazardouswaste)為1)具有腐蝕性、毒性、易燃性、反應性或者感染性等一種或者幾種危險特性的;2)不排除具有危險特性，可能對環(huán)境或者人體健康造成有害影響，需要按照危險廢物進行管理的。

危廢可分為46大類479種。2016年版《國家危險廢物名錄》將大類品種優(yōu)化縮編，但細化子類品種，更加符合工業(yè)生產實際情況，增加了可執(zhí)行性。原名錄中49大類400種危險廢物調整為46大類479種，新增的79種主要是對HW01醫(yī)療廢物、HW11精(蒸)餾殘渣和HW50廢催化劑類廢物的細化。

危廢主要包括工業(yè)廢物、市政廢物與醫(yī)療廢物。其中工業(yè)廢物占比70%以上、醫(yī)療廢物約14%;工業(yè)危廢中，廢酸廢堿占30%，石棉廢物占14%，有色金屬冶煉廢物占10%;來源行業(yè)中，化學原料與產品制造占19%，有色金屬冶煉占比15%，廢金屬礦采選占14%，造紙業(yè)占13%。

工業(yè)危險廢物產生種類構成

危廢來源行業(yè)

《環(huán)境狀況公報》和《國家統(tǒng)計年鑒》統(tǒng)計數據均為企業(yè)自行上報的產量，企業(yè)為逃避高額危廢處理費用，存在極強瞞報傾向，且種種證據顯示該數據嚴重失真。

1)16年官方統(tǒng)計的危廢產生量增加1371萬噸(+34%)至5347萬噸。我們認為，2016年危廢產生量激增1400萬噸的原因并不是工業(yè)實際產生危廢增加，而是由于16年中央環(huán)保督察開展，整體監(jiān)管力度大幅增強，過去大量偷排危廢的企業(yè)按照規(guī)定處置危廢，導致統(tǒng)計口徑中危廢產生量上升，資源化量、無害化量也均大幅上升。

2)這種統(tǒng)計量的增長在2011年時也曾發(fā)生，2011年危廢產量在1kg以上的均納入統(tǒng)計，所以當年由2010年之前產生量1500萬噸左右飛躍到3400多萬噸。

3)2010年兩部一局聯合公布《第一次全國污染源普查公告》顯示，2007年全國危廢產量為4574萬噸，遠大于統(tǒng)計年鑒上企業(yè)自行申報的1079萬噸。

4)從危廢占固廢比重的角度來看，16年固廢產量預計保持穩(wěn)定在33億噸左右，危廢占固廢占比僅有1.3%，遠低于發(fā)達國家5%-10%的水平。第二次全國污染源普查即將開展，我們預計此次普查將更真實地反映危廢產生量。

我國工業(yè)危險廢物產生量(萬噸)

2、供給端

綜合處置率雖達83%，但危廢企業(yè)實際處理比例僅為25%。根據《全國環(huán)境統(tǒng)計年報》顯示，2016年工業(yè)危廢處理量共4430萬噸，其中資源化處置量2824萬噸，無害化處置量1606萬噸，綜合處置率達82.8%。

但是由于部分工業(yè)企業(yè)未嚴格申報，處置率數據偏高;11月人大常委會《固體廢物污染環(huán)境防治法執(zhí)法檢查報告》顯示，2016年全國各省(區(qū)、市)持危險廢物經營許可證的單位設計處置能力為6471萬噸(十年CAGR25%)，但實際經營規(guī)模只有1629萬噸，實際危廢企業(yè)處理比例僅為25%。

其原因主要是：

1)供需種類不匹配。危廢種類繁多，因而每種危廢需要不同的處置技術與處置資格，我國90%以上危廢處置企業(yè)僅能處置5種以下危廢種類，供需種類錯配的現象較為嚴重。

2)由于環(huán)評及建設期長等因素，有大量擁有牌照卻無實際處置能力的危廢企業(yè)。

16年工業(yè)危廢綜合處置率83%

危廢產量與處理量缺口大，各地處理費用不一。由于國家利好政策的不斷支持，危廢處理將迎來黃金期，危廢處理的價格也是居高不下，從各地的危廢處置定價來看，填埋處置的價格一般在2000-4000元/噸，焚燒處置的價格一般在2000-5000元/噸，各地價格差異較大，主要是受危廢產量與處理量缺口大小影響，缺口較大的地區(qū)如山西、四川，處理費用相對較高。

3、市場空間

發(fā)達國家危廢占比5%-10%，假設危廢占固廢比重為3%，估計危廢實際產量近1億噸，與官方統(tǒng)計差額超過4000萬噸。未來三年隨著監(jiān)管不斷加強，實際危廢產量與官方統(tǒng)計量的差額將不斷縮小。我們認為綜合處置率將穩(wěn)步提升，按無害化3500元/噸，2020年市場空間將達到1000億元。

危廢行業(yè)盈利能力強，毛利率35%以上，凈利率20%;政府客戶占比低，現金流好。行業(yè)的高壁壘令很多垂涎危廢行業(yè)的企業(yè)望而卻步。

1)資質壁壘，危廢行業(yè)受政府監(jiān)管，收集、轉運、處置都需許可證。

2)資金壁壘，無害化處置的萬噸投資在6000-8000萬元，且回收周期長一般要3-5年。

3)管理壁壘，

4)技術壁壘，危廢種類多、處理難度高，其技術是各種工藝的整體組合，需要多年管理經驗、技術積累。

二、技術趨勢

1. 危廢處理方法

危廢基本處理步驟包括分類、預處理、最終處置。金屬、油脂、溶劑、染料等由回收利用價值的廢物可被資源化利用;預處理包括物理法、化學法，預處理后的危廢才能進入焚燒或填埋等最終處置設施中。

我國危廢處理方式基本以無害化處理及資源化利用為主。資源化利用的模式為危廢資源化企業(yè)向上游產廢企業(yè)收取有利用價值的廢物，再提純生產為資源化產品，收入來自于銷售產品，盈利受上游廢物價格及下游金屬價格影響。

無害化處置是處置企業(yè)向產廢企業(yè)收取費用，主要包括焚燒、填埋、物化，水泥窯協同處置也可列為無害化處置的方法。無害化毛利較高，焚燒毛利可達40%以上，填埋毛利50%以上。水泥窯協同處置與水泥生產共攤成本，邊際成本較低。

危廢處理基本技術路線

危廢處理方法主要有資源化、無害化兩類

2. 無害化焚燒

無害化占比36.3%，預計2020年將提高至38.5%。2016年工業(yè)危廢處置量共4430萬噸，其中資源化處置量2824萬噸，無害化處置量1606萬噸，其中無害化占比36.3%。

我們預計無害化占比繼續(xù)提高：對工業(yè)企業(yè)來說，資源化廢品有利可圖，企業(yè)有動力處理該類廢品;而無資源利用價值的應當無害化處置的危廢可能被偷排。隨著監(jiān)管收緊，這部分危廢是增量需求。

無害化處置占比穩(wěn)步提高

無害化中焚燒項目是主要增量產能。危廢最終處置方式主要還是焚燒與填埋，其中焚燒產生的飛灰、物化后的部分產物也需填埋，填埋容量供不應求，目前送去填埋的大多是焚燒飛灰、重金屬污泥等無法繼續(xù)減量的廢物。

但填埋方式的占地因素、處置種類、立項審批等缺點都限制了其發(fā)展。東部中部城市“垃圾圍城”現象嚴重，垃圾填埋場選址、工業(yè)廢物堆積儲存都是很大的問題，為城市擴張、節(jié)約土地考慮，政府部門對單一的填埋項目將會非常慎重。而焚燒能大幅減量至5%，更節(jié)約土地，更適合我國國情。

根據調研結果顯示，廣東、上海等地的危廢焚燒項目都處于滿產狀態(tài)，對焚燒的需求非常旺盛。危廢無害化產能的增量主要來自于焚燒項目，水泥窯協同處置是補充。

回轉窯焚燒技術工藝流程

危險廢物的焚燒過程較復雜，主流技術還是回轉窯，需要綜合管理能力。回轉窯因焚燒設備在轉動，轉速可調，操作連續(xù)，控制靈活，上料、排渣均可自動化，對固態(tài)、液態(tài)、半固態(tài)廢物都能適應，是目前危廢處置的主流爐型。

一個典型的危廢焚燒項目采用回轉窯+二次燃燒室高溫焚燒方法，焚燒產生的煙氣經余熱回收后經急冷、活性炭吸附，經布袋除塵器處理后經過酸吸收塔中和，再通過煙囪外排，焚燒殘渣及飛灰采用穩(wěn)定化固化后進入安全填埋場進行填埋處置。

由于危廢的物理、化學性質比較復雜，不同批次危險廢物的組成、熱值、形狀和燃燒狀態(tài)都有較大的變化，同時燃燒后所產生的廢氣組成和廢渣性質也會隨之改變。因此對危廢焚燒來說，除了焚燒設備技術要求較高外，對綜合管理能力、員工素質的要求也較高，實力強、經驗豐富的企業(yè)占有競爭優(yōu)勢。

危廢焚燒的新技術研究與項目建設同步進行，最有希望大范圍推廣的技術包括：熱解氣化、熔鹽技術、電力反應器和等離子體系統(tǒng)等。

熱解焚燒：裂解需要較高溫度，爐內燃料氧化放熱或通過外部熱源如換熱器裂解氣化垃圾。立式旋轉熱解氣化焚燒爐在11月工信部發(fā)布的《國家鼓勵發(fā)展的重大環(huán)保技術裝備目錄(2017版)》中被列為推廣類技術;

等離子體：利用等離子體炬產生的高溫熱等離子體瞬時將大量能量加入廢物中，高溫裂解徹底，減少尾氣量且清潔，還能降熔渣制成玻璃體并固化重金屬等。

但綜合來看，目前對危廢焚燒來說，產能迅速提高是第一要務。更多的是對現有技術的升級改進，比如如何降低綜合投資成本，如何降低能耗等運行費用，如何更好地控制尾氣的排放等。

3. 水泥窯協同處置

水泥窯協同處置危險廢物是指將滿足或經預處理后滿足入窯(磨)要求的危險廢物投入水泥窯或水泥磨，在進行熟料或水泥生產的同時，實現對危險廢物的無害化處置的過程。水泥窯既可處置危險廢物，也可處置生活垃圾等市政廢物。歐美、日本等發(fā)達國家利用水泥窯協同處置固廢危廢的歷史已超過40年，技術成熟。

水泥窯協同處置的優(yōu)勢在于：

項目落地運營方面：1)選址上，只需在水泥窯中選適合的，不需重新選址，節(jié)省大量前期時間，整體審批上較新的焚燒項目快一年左右;2)改造成本低，改造時間短。

新建焚燒項目投資在4000元/噸左右，水泥窯協同改造成本僅1500元/噸，改造周期在6-8個月左右，較焚燒項目建設快一年以上;3)運營成本較低，危廢可作為燃料，且無廢渣需要處理，節(jié)省大量處置費用;4)帶來可觀的處置費收入。

技術方面：1)溫度高，普通危廢焚燒爐800-900度，而水泥回轉窯內物料溫度高達1450度，在此高溫下，一般有機物焚毀去除率高達99.99%;2)時間長，回轉窯筒體長，燃燒充分;3)水泥窯堿性環(huán)境下酸性氣體被中和為穩(wěn)定的鹽類;4)廢渣不需填埋等后續(xù)處理。

國家對于水泥窯協同處置的扶持明顯，15年5月工信部、環(huán)保部等六部委聯合發(fā)布《關于開展水泥窯協同處置生活垃圾試點工作的通知》;2016年上半年公示8項水泥窯協同處置固體廢物試點示范項目名單;環(huán)保部16年12月發(fā)布《水泥窯協同處置固體廢物污染防治技術政策》，引導水泥窯協同處置發(fā)展。

2017年5月發(fā)布《水泥窯協同處置危險廢物經營許可證審查指南》，規(guī)范水泥窯協同處置許可證的審批，并將最低熟料生產規(guī)模從不小于4000噸/天下降至不小于2000 噸/天。

水泥窯協同處置的限制也較多，目前全國水泥干法生產線1769條，預計可供改造的水泥生產線約150條，按每條7萬噸/年的平均處置規(guī)模計算，水泥窯協同處置潛在產能約1000萬噸/年。

限制條件主要是1)協同處置危廢需要水泥窯持續(xù)開工生產，因此該區(qū)域水泥供給過剩的不適合，該區(qū)域危廢處理能力短缺的;2)項目建設必須與城市規(guī)劃相符，且靠近居民區(qū)、水源地的不能選;3)《審查指南》規(guī)定窯型2000t/d以上可以進行處置危險廢物，但實際操作中，危廢產能大于5萬噸/年的較容易過審批，一般處置危廢量占水泥產量的5%，即超過3000t/d的大窯較合適。

水泥窯協同處置之前發(fā)展較慢的原因為：

1)以往監(jiān)管力度小，危廢較少，且危廢上游企業(yè)較為分散，水泥企業(yè)缺少前端收集能力，因此往往處置的是市政垃圾，而與生活垃圾焚燒發(fā)電每噸可獲得的接近180元發(fā)電補貼相比，水泥窯協同處置獲得的60-80元補貼十分低，在危廢處置需求并不旺盛時，盈利能力較弱。

2)水泥行業(yè)以往盈利不錯，并不愿意投入資金、人員改造設備，也不愿意承擔風險。近年來水泥行業(yè)產能過剩，水泥企業(yè)有動力增加新的業(yè)績增長點。環(huán)保部統(tǒng)計截至2016年底，我國4000余家水泥企業(yè)中僅有24家企業(yè)獲得了水泥窯協同處置危險廢物經營許可證。截止到2017年5月底具有水泥窯協同處置危廢經營許可證的水泥企業(yè)有僅35家，核準處置規(guī)模超過200萬噸，盡管目前規(guī)模還較小，但是總數及核準處置規(guī)模近三年來已翻番。

危廢企業(yè)與水泥企業(yè)不僅是競爭關系，更是合作關系。存在三種合作模式：1)分散聯合經營模式，水泥企業(yè)和危廢預處理企業(yè)分屬不同的法人主體，危廢在預處理中心經預處理后，運送至水泥企業(yè)直接入窯。2)分散獨立經營模式，水泥企業(yè)和危廢預處理中心屬于同一法人主體。3)集中經營模式，在水泥生產企業(yè)廠區(qū)內對危險廢物進行預處理和協同處置。

三、行業(yè)格局

1. 行業(yè)格局：“小、散、亂”

目前危廢行業(yè)呈現“散、小、弱”特征。隨著監(jiān)管趨嚴，標準提高，小企業(yè)會被淘汰或被收購;且未來資質審批更嚴，實力弱的小企業(yè)將更難獲得資質，國企。

散：危廢行業(yè)市場集中度極低，行業(yè)前十企業(yè)處理資質占比僅為6%，其原因為1)危廢處理半徑短，跨省轉移需審批，區(qū)域性極強，2)地方保護主義較強，跨區(qū)域拓展較難，3)標準尚低，對技術與管理上的要求還不高。

資質企業(yè)平均規(guī)模較小：2016年我國持危險廢棄物經營許可證的企業(yè)數量為2149家，2016年凈增加僅115家，體現出環(huán)保系統(tǒng)對新頒發(fā)許可證愈發(fā)謹慎;平均每家處理量僅不到3萬噸，呈現較強的分散性特征，但單企業(yè)處理規(guī)模由2014年2.2萬噸/年增加到2016年3.0萬噸/年，未來隨著許可證頒發(fā)與復核難度加大，實力弱、技術差的小企業(yè)將被淘汰出市場，龍頭擴張，單企業(yè)規(guī)模繼續(xù)擴大。

單企業(yè)處理規(guī)模不斷擴大

弱：大部分工業(yè)危廢處理企業(yè)技術、資金較弱，處理資質比較單一，這也是危廢企業(yè)實際處理比例較低的一大原因。

據統(tǒng)計，全國1500多家具有危廢處理資質的企業(yè)的處理類別和能力中，90%的企業(yè)經許可處置的危險廢物種類都小于10種，而能處理25種以上危廢品類的企業(yè)僅占1%。

從處理量上來看，處理能力低于50噸/日的企業(yè)超八成，處理能力達到1000噸/日的企業(yè)僅占0.3%。

危廢處理量低于50噸的企業(yè)超八成

危廢處理種類低于5種的企業(yè)超九成

2. 行業(yè)內并購情況

A股公司通過并購獲取危廢資質量。東江環(huán)保為行業(yè)龍頭，內生+外延發(fā)展今年年底資質量將達到170萬噸;上海環(huán)境憑借大股東上海城投在上海環(huán)境領域的壟斷地位拿到31萬噸資質。危廢新建項目周期太長，我們認為國企背景、技術好、資金實力強的行業(yè)龍頭將繼續(xù)通過并購完成地理擴張與業(yè)務擴張。

3. 危廢標的評價四維度體系：區(qū)域、資源、技術、管理

危廢行業(yè)景氣度高，A股公司紛紛跨界并購切入危廢領域。未來市場還將涌現更多并購案例。我們構建了區(qū)域、資源、技術、財務的四維度體系來評估并購標的的質量及其對上市公司的影響。

危廢行業(yè)區(qū)域性強，優(yōu)秀企業(yè)“占山為王”。污染大省的就地處理能力嚴重不足，很多危廢需要運輸到外地處理。

2015年，各地區(qū)工業(yè)危險廢物產生量較大的省份為：山東757.5萬噸，青海499.2萬噸，新疆328.2萬噸，湖南258.5萬噸，江蘇255.3萬噸，占全國工業(yè)危險廢物產生量的19.1%、12.6%、8.3%、6.5%和6.4%。我們按危廢實際處置量/產生量、人均GDP兩個維度將省份分為四類，較好的為經濟發(fā)達、供給缺口大的區(qū)域：

經濟發(fā)達、供給缺口大：上海、山東、江蘇、浙江、安徽、福建、湖南、廣東、重慶

經濟發(fā)達、發(fā)展較成熟：北京、天津

經濟不發(fā)達、供給缺口大：河北、山西、內蒙、吉林、黑龍江、江西、河南、湖北、廣西、四川、貴州、云南、新疆、青海

經濟不發(fā)達、供給缺口小：遼寧、海南、陜西、甘肅、寧夏、西藏

資源包括了危廢處置終端資源、危廢收儲運輸、危廢核準處置種類。

1)擁有資源的企業(yè)在特定區(qū)域內擁有穩(wěn)定的客戶關系，集中處置是趨勢，企業(yè)擁有收集、運輸、最終處置的一站式服務能力非常重要;

2)資質量與核準處置種類限定了企業(yè)的規(guī)模，且政府對許可證新頒發(fā)與展期的要求越來越嚴格，資質量小的企業(yè)會越來越不容易得到審批。

管理能力、與母公司協同：目前來看，危廢行業(yè)技術并不是核心競爭力，大部分公司基本是引進國際先進設備，或者使用國內高校的成熟技術。危廢行業(yè)是高污染，高風險的行業(yè)，核心能力在于運營管理能力，比如如何進行配比焚燒，如何控制排放達標，如何防范風險事件的發(fā)生。因此長期運營經驗、整體員工素質也非常重要。

另一方面，并購標的與母公司是否存在協同效應也是值得關注的，固廢企業(yè)往往有焚燒等項目經驗，容易產生協同效應;跨界并購切入高壁壘的危廢領域的公司則需更長時間的觀察。

技術類型：供需格局趨向平衡，技術會越來越重要。高精尖技術能減少二次處置成本(如焚燒飛灰、爐渣)。若能減少二噁英等污染物的產生，將顯著減少“鄰避效應”。